情绪的钟摆到哪儿了?(天风宏观宋雪涛)-9游会

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情绪的钟摆到哪儿了?(天风宏观宋雪涛)

2022-02-14 10:55

下跌的根源是情绪(士气),何时见底要从情绪上面找答案,等待地产、基建和疫情出现拐点信号,或者借助技术指标和历史经验的指引。

文:天风宏观宋雪涛/联系人林彦

年初至今,美股市场的主要压力来自分母,加息预期的剧增带动美债利率持续攀升,高估值的长久期的科技股对估值利空更加敏感,部分科技龙头的基本面问题进一步放大了科技股的调整幅度。截至目前,美股的核心逻辑仍然是“估值收缩”,对比标普500各行业指数年初以来的涨幅,低估值的价值板块如能源、金融等涨幅靠前。

图1:低估值的价值板块如能源、金融等行业涨幅靠前

资料来源:wind,天风证券研究所

与美股截然不同,a股的主要问题来自分子,在年初以来地产没有企稳迹象、基建持币观望、疫情反复的状况下,市场预期转弱、缺乏信心,风险偏好下降,绪的钟摆向悲观摆动

不同于美股的核心逻辑是利率上升对应的“高估值调整”,a股的核心逻辑是情绪回落对应的“高拥挤解体”高拥挤的抱团结构解体,随之而来的结果是公募基金重仓股普跌,并形成一定程度的踩踏,高股息低拥挤(公募持仓占比较低)的板块成为资金的防空洞,在整体下跌的市场中取得了相对收益。

年初至今,中信金融风格指数上涨了4%,稳定风格指数上涨1%,周期风格指数下跌6%,消费和成长风格指数下跌了10%和14%。尽管年初以来领涨一级行业的主要是煤炭、银行、建筑、地产等类价值板块,但驱动市场的核心逻辑究竟是“向低拥挤防御”还是“向稳增长进攻”,依然存在分歧

一方面,同样代表“稳增长”的机械、钢铁、建材等板块表现平淡,受益于“稳增长”的家电、有色、汽车也表现靠后。另一方面,和“稳增长”关系不大的消费者服务、石油石化、交运、农林牧渔等表现靠前。

因此,年初以来的价值风格,并非是向稳增长进攻,而是向低拥挤高股息防御,比如煤炭银行建筑石化地产等,主要是公募仓位低、低估值高股息,兼具一定的短期政策确定性。目前板块轮动的核心是由避险情绪主导

图2:样代表“稳增长”的机械钢铁建材表现平淡,高股息且低拥挤的银行煤炭地产领跑一级行业

资料来源:wind,天风证券研究所

市场什么时候能见底呢?答案还是市场情绪

我们在中说,下跌的根源是情绪(或者说士气),压制市场情绪(士气)的是地产、基建和疫情的问题,更重要的是我们对待和解决问题的方式,特别在中美大国博弈的背景下,情绪(士气)的正面和负面因素都会被放大

观察情绪见底的时点,一种办法是等待地产、基建和疫情出现明确的拐点信号,另一种办法是借助技术指标和历史经验的指引

一个观察情绪宣泄的指标是成交量。一般来说,下跌趋势中成交量的收缩预示着市场开始从恐慌回归平静。目前沪深300和中证500成交量下降较快,分别处于两年内14%分位和21%分位,wind全a和上证50处于两年内39%分位和35%分位,板块中只有周期有成交量收缩的迹象,处在两年内28%分位。

上一次沪深300和中证500成交量低于当前水平发生在20年4月和10月,之后开启了幅度较大的反弹,目前wind全a和上证50的缩量企稳的技术形态没有前两者明显。

图3:沪深300和中证500成交量下降较快,分别处于两年内的14%分位和21%分位

资料来源:wind,天风证券研究所

图4:板块中目前只有周期有成交量收缩的迹象

资料来源:wind,天风证券研究所

另一个观察调整节奏和幅度的指标是交易拥挤度。历史上当交易拥挤度在历史85%分位以上和15%分位以下时,市场发生反转的概率较大。目前宽基指数的交易拥挤度处在15%-20%分位的超卖区间,上一次宽基指数处在当前位置时是2021年3月底-4月初,之后指数均有不同程度的企稳回升。板块方面,目前成长和消费的短期拥挤度较低(11%和15%分位),超卖情况比宽基指数更加严重,两者的回落斜率较大,技术上可能已经进入寻底阶段


技术指标只代表市场情绪的结果,真正的情绪企稳需要稳增长政策的兑现,届时市场短期风格切换仍会偏向价值,而中期风格切换回成长,还要等到经济预期企稳和美债利率回落,时点预计将在2季度后(详见

图5:宽基指数交易拥挤度都处在15%-20%的超卖区间内

资料来源:wind,天风证券研究所

图6:成长和消费的短期拥挤度较低(11%和15%分位),超卖情况比宽基指数更加严重


资料来源:wind,天风证券研究所


风险提示

omicron致死率超预期;经济增速回落超预期;货币政策超预期收紧

 团队介绍

宋雪涛 宏观团队负责人

美国北卡州立大学经济学博士,2018-2020年金牛奖最具价值分析师,2019年金麒麟新锐分析师,2020年入围新财富和水晶球最佳分析师,金麒麟最佳分析师,发表有央行工作论文、cf40金融书籍和多篇学术论文。


向静姝

伦敦商学院硕士,主要负责海外宏观和大类资产研究。曾任职于英仕曼投资旗下核心量化对冲基金ahl。


赵宏鹤

中央财经大学金融学硕士,主要负责国内宏观经济和政策研究。曾任职于中国出口信用保险公司发展战略部。


林彦

武汉大学金融工程硕士,主要负责大类资产配置研究。曾任职于弘尚资产。


郭微微
武汉大学金融学硕士,主要负责esg和行业专题研究。

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